杠杆ETF的原理

我们一直在讲，最好还是专业的、成熟的投资者来利用杠杆ETF进行投资，因为专业的投资人才会充分了解杠杆类产品的风险以及其日回报效应，并有条件有意识地去实时监控ta的投资进而进行频繁的主动交易；而散户投资者一是在技术上可能不会对杠杆产品有足够的了解，二是个人投资者没有时间或精力去实时监控自己的投资状况。这篇文章的目的旨在为个人投资者们突出介绍这类产品的日回报效应。

杠杆ETF自出现在金融市场以来就有很高的关注度，并被证明是非常受欢迎的投资产品，许多金融产品销售机构都会为个人投资者推荐杠杆ETF，因为这类产品的回报率一般都很好看。对专业投资者而言，杠杆ETF在统计套利、短期策略中很有用，在对冲投资组合特定风险方面尤为方便；对个人投资者而言，杠杆ETF诱人的地方则是它的相对高回报率。

在文章《指数基金到底是如何跟踪指数的？》里我们提到基金跟踪指数的方法，其中有一种叫做合成复制法（Synthetic Replication），指的是资管公司用一篮子证券与投资银行交换某指数的回报。国外的杠杆基金采用的就是合成复制法为投资者提供对应倍数回报的。而国内的杠杆基金与国际上的杠杆基金创建方法不一样，属于分级基金的杠杆份额（分级基金是指在一个投资组合下，通过对基金收益或净资产的分解，形成两级（或多级）风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种）。在上篇文章《杠杆原理》我们介绍过杠杆的原理其实就是借入资本进行投资，国内分级基金的基本原理就是母基金下的杠杆份额B借入同一母基金下非杠杆份额A的资本进行投资。国内分级基金常见A，B份额分配比例为1：1或4：6，对应的初始杠杆就分别为2或1.67倍。

杠杆ETF的日回报效应

不知情的投资者可能认为，杠杆收益是连续产生的，因此认为如果某指数在一个月内上涨5%，该指数的双倍杠杆ETF就会在同一个月内上涨10%；如果该指数在一年内上涨20%，其双倍杠杆ETF就会上涨40%，以此类推。然而，实际情况绝对不是这样的。杠杆产品的收益是按一天的时期计算的，也就是说，双倍指的是一天之内的双倍，而不是长期的双倍，杠杆率每日都会以当天的新开盘价为基准而不是以购买日的价格为基准；任何其他持有时期的回报通常不会恰好等于其跟踪指数回报的两倍的。

情景一：市场持续增长，双倍杠杆ETF的表现

假设某市场指数持续以5%的速度增长，一个追踪该指数的双倍杠杆ETF连续10天的表现就如表一所示（不考虑费率等其他因素）。指数和该指数双倍杠杆ETF都以100作为起始价值。第一天内，杠杆ETF的期望值变为110，刚好为市场涨幅的两倍：

100 x（1+0.05x2）= 110.00

但是第二天起，双倍杠杆ETF的表现就开始超出市场表现的两倍了，因为杠杆ETF当日的期望值是以前一天的收盘价作为基准的：

第二天：110 x（1+0.05x2）= 121.00

第三天：121 x（1+0.05x2）= 133.10

... ...

以至于到第10天的时候，市场的累计增长为62.89%，而双倍杠杆ETF的增长率则为159.37%，实际上是超过市场双倍增长率的。

表一：市场持续上涨的情况

情景二：市场持续下跌，双倍杠杆ETF的表现

相反当市场持续下跌的时候，双倍杠杆ETF下跌的速度是要低于市场双倍跌幅的。还是假设某市场指数持续以5%的速度持续下跌，一个追踪该指数的双倍杠杆ETF连续10天的表现就如表二所示（不考虑费率等其他因素）。指数和该指数双倍杠杆ETF都以100作为起始价值。第一天内，杠杆ETF的期望值变为90，刚好为市场跌幅的两倍：

100 x（1- 0.05x2）= 90.00

但是第二天起，双倍杠杆ETF的表现就开始低于市场跌幅的两倍了，因为杠杆ETF当日的期望值是以前一天的收盘价作为基准的：

第二天：90 x（1- 0.05x2）= 81.00

第三天：81 x（1- 0.05x2）= 72.90

... ...

以至于到第10天的时候，市场的累计跌幅为40.13%，而双倍杠杆ETF的跌幅则为65.13%，实际上是低于市场双倍跌幅的。这也是非常合理的，否则当市场下跌超过50%的时候，双倍杠杆ETF的跌幅就会超过100%，那岂不要投资人不仅赔光资产还要倒贴超出的部分。

表二：市场持续下跌的情况

情景三：市场表现波动，双倍杠杆ETF的表现

实际情况中市场表现一定是有波动的，时涨时跌。假设某市场指数10天内以5%的速度一天涨一天跌，那追踪该指数的双倍杠杆ETF连续10天的表现就如表三所示（不考虑费率等其他因素）。指数和该指数双倍杠杆ETF都以100作为起始价值。第一天，市场上涨5%，杠杆ETF的期望值变为110，刚好为市场跌幅的两倍：

100 x（1+0.05x2）= 110.00

第二天市场下跌5%：110 x （1-0.05x2）= 99.00

第二天市场上涨5%：99 x（1+ 0.05x2）= 108.90

第三天市场下跌5%：108.90 x（1- 0.05x2）= 98.01

... ...

最后考虑波动性的结果是10天后市场表现累计下跌1.24%，而双倍杠杆ETF则累计下跌4.9%，跌幅将近市场跌幅的4倍，而不再是双倍。这就是其按日计算回报率的作用。在市场振动的时候，杠杆ETF虽然依然保证每日的双倍回报率，但是由于其每日按上一收盘价进行计算，阻碍的这类产品的高回报发展。

表三：市场波动的情况

以上3种情景大致演示了杠杆ETF在不同市场趋势的情况下不同表现。可见假如你想长期持有杠杆ETF的话，不仅需要你对市场走势有正确的判断，还要对走势变化的时间点有足够的把握；否则杠杆ETF会轻易拉低你的投资组合回报的均值的。

费率

最后还是要提一下杠杆ETF/基金的费率。在之前的文章里我们一直讲ETF或指数基金对于个人投资者来说是非常有利的，因为费率相对主动投资基金要低很多，但是杠杆ETF/基金并不是普通ETF或指数基金。这类ETF的费率要比普通ETF高，一般管理费每年1%，托管费0.2%，除此以外还很可能会有购买和赎回费用（也分别在1%到0.2%之间），就连分级基金里的非杠杆份额也会涉及到1%的管理费及0.2%的托管费。那在之前的文章《个人投资理财原则系列（二）成功的长期投资的4个关键要素》中我们就已经提到过费率对个人投资者资产累积的影响。所以假如各位一定要做杠杆类基金的投资的话，除了要充分了解其风险以及回报原理以外，也一定要考虑到基金费用的问题。